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公司金融学

来源:首页 | 时间:2019-01-28

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  公司金融学,又称公司财务管理,公司理财等。它是金融学的分支学科,用於考察公司如何有效地利用各种融资渠道,获得最低成本的资金来源。

  公司金融学(Corporate finance),又称公司财务管理,公司理财等。它是金融学的分支学科,用於考察公司如何有效地利用各种融资渠道,获得最低成本的资金来源,并形成合适的资本结构(capital structure);还包括企业投资、利润分配、运营资金管理及财务分析等方面。它会涉及到现代公司制度中的一些诸如委托-代理结构的金融安排等深层次的问题。一般来说,公司金融学会利用各种分析工具来管理公司的财务,例如使用贴现法(DCF)来为投资计划总值作出评估,使用决策树分析来了解投资及营运的弹性。

  公司金融学主要研究企业的融资、投资、收益分配以及与之相关的问题。对于英文CorporateFinance中国有不同的译法,或译为“公司财务”,或译为“公司理财”,或译为“公司金融”。显然,就中文的字面来看,“财务”、“理财”和“金融”这些概念是有显著区别的。一般而言,企业的“财务”或“理财”是以现金收支为主的企业资金收支活动的总称,是建立在企业的会计信息基础上加以管理的。而公司金融所研究的内容要比此庞大得多。一是它不再局限于企业内部,因为现代公司的生存和发展都离不开金融系统,所以,必须注重研究企业与金融系统之间的关系,以综合运用各种形式的金融工具与方法,进行风险管理和价值创造。这是现代公司金融学的一个突出特点。二是就企业内部而言,公司金融所研究的内容也比“财务”或“理财”要广,它还涉及与公司融资、投资以及收益分配有关的公司治理结构方面的非财务性内容。

  1.公司的融资问题。其核心是资本结构。1958年,莫迪格利安尼与米勒合作发表了开创性的论文“资本成本、公司融资与投资理论”,第一次把严格的经济学理论逻辑运用于公司融资与投资的决策分析之中,改变了传统的公司金融案例式的教学与研究,奠定了现代公司金融理论研究的基点。由此公司金融学也得以逐步进化为具有内在逻辑一致性与预测能力相结合的一个现代学科。此后,公司金融学的大量文献集中于公司最佳资本结构是否存在以及如何决定的问题。其中,也包括大量的实证研究成果,如通过研究证券市场对不同类别的证券发行及其信息发布的反应,来寻求公司融资决策的依据。这些研究文献构成了现代公司金融学坚实和丰富的内容。

  2.公司的治理结构问题。这与资本结构问题的研究有密切的联系。在资本市场等一系列严格的假设条件下,莫迪格利安尼与米勒推导出公司的市场价值与其融资结构无关的命题(MM定理),引起了很大的争议。人们在对其严格条件批评的同时,也开始努力探讨影响和决定企业目标资本结构的各种因素。除了考虑到税差效应与破产成本之外,还尝试利用信息经济学的理论来分析企业不同利益主体的决策行为,主要包括信号效应与代理成本理论,由此把公司金融学的研究拓展到公司治理结构的新领域。公司治理涉及公司出资人确保获取投资回报的方式,一些学者从代理理论出发,认为适当的资本结构安排能够帮助完善公司治理。詹森和麦克林证明了最优融资结构存在着股权代理成本和债权代理成本之间的权衡。适当的债务融资可以限制管理层滥用公司的自由现金流。股权结构分散使任何单一股东缺乏积极参与公司治理和驱动公司价值增长的激励,导致公司治理系统失效,产生管理层内部人控制问题,形成公司管理层强、外部股东弱的格局。因此,为了调和公司管理层与外部股东之间的利益偏差,减少代理成本,可通过恰当的薪酬结构设计,使双方的利益趋于一致。在现实中,许多公司已开始在经理薪酬中加入一定比例的公司股份或期权。理论界关于薪酬设计的争论焦点在于最优的股权和现金比例。公司的并购重组也涉及到公司治理结构方面,因此,与公司融资结构密切联系的控制权市场有助于增强现有管理层的危机感,从而控制其危害股东利益的行为。

  3.企业的投资决策问题。由于投资企业是创造和利用投资机会的最佳工具,从而成为经济发展的根本驱动力。但在公司金融理论的研究中,一般都遵循费雪的分离原理,即公司的投资与融资决策是相分离的,莫迪格利安尼与米勒的开创性论文对此做了较为严格的证明。然而,现实中的企业即使面临无限的投资机会,并不可能获得全部足够的资金支持。因此,由于各种原因,企业可能面临着投资不足或者投资过度的两难处境。为了保证企业能够有效把握投资机会,并能从可供选择的投资机会中筛选出最能实现其市场价值最大化的投资项目,需要运用相应的金融技术与程序。随着金融理论与技术的发展,资本预算的方法与程序,也处于不断的发展过程之中。

  4.与公司融资、投资以及估价相关的技术问题。如融资产品定价、融资时机与方式、融资工具创新、风险管理等。威廉·L·麦金森总结了现代公司金融理论的基本框架。并指出,从1930年代欧文·费雪贴现现金流量方法开始,经历了哈里·马科维茨提出的投资组合理论、以M&M定理开端的资本结构理论、股利政策、资本资产定价模型、有效资本市场理论、期权定价理论、代理理论、信号理论、现代公司控制理论、金融中介理论、市场微观结构理论等12个里程碑。资本资产定价模型、期权定价模型等金融估价的理论与技术的发展,对公司金融学的发展起到了强大的推动作用。一些为企业融资与风险管理目的所创新的金融工具,如混合证券设计,正是建立在这些重要的原理与技术基础之上。

  5、金融研究方法。与标准的金融理论假设不同,融合心理学的行为公司金融研究方法,开始受到理论界的重视。学者们运用行为方法所进行的IPO、增发股票、股票回购和公司分立方面的研究,得出了与传统研究方法所不同的结论,进一步丰富了公司金融理论。理论界对于各个专题性研究所进行的卓有成效的研究工作,使得梯若尔在激励理论和契约理论的基础上对公司金融学进行一次综合。尽管其成果仍然需要时间来检验,但这种尝试说明公司金融学科已进入成熟期。

  中国理论界对于公司金融理论的研究,主要发端于国有企业的改革需求。有观点认为,国有企业陷入财务困境是由于其所背负的债务过重,即资本结构不合理。而更为一般的看法则把国有企业的低效率归咎于其产权不清,公司治理上存在较为严重的弊端。为此,应该大力推进股份制改革,改善公司治理结构与资本结构,以此来提高企业的效率。从这个角度来讲,那些研究公司治理以及公司绩效等问题的大量文献,都可归入中国公司金融学的研究范畴。

  这一领域的研究,主要是利用上市公司数据进行实证检验,其涵盖了公司资本结构、公司治理、业绩评价和信息披露等各个方面。如张翼等人所做的上市公司多元化经营与公司业绩之间关系的研究,王鹏和周黎安所做的控股股东的控制权、所有权与公司绩效的关系等。

  另外,战略公司金融理论的引入,也大大丰富了公司金融理论的研究内容。这一理论将企业融资结构和市场行为的关系作为研究重点,探寻要素市场和产品市场的互动问题。这一研究领域在国外还没有构成完整的理论体系,不同的研究者在一些重大问题上仍然存在分歧。如财务杠杆对于公司竞争策略的影响等。但从发展前景来看,战略公司金融理论将企业的金融决策与生产决策相衔接,尝试建立包括要素市场与产品市场互动关系的一般均衡模型,进一步增强了公司金融理论在宏观经济学意义上的重要地位。

  尽管由于多种原因造成中国有关金融学的内涵界定与西方存在显著差异,但随着中国社会主义市场经济体制的建立和完善,金融市场在资源配置与风险管理方面正在发挥着越来越重要的作用,因此,必须加强微观金融方面的全方位深入研究。公司金融学是在市场环境中研究公司与管理层的融资、投资和分配等行为,在中国当前的转轨阶段,这些研究领域都与宏观金融体制之间存在着更为密切的联系。因此,紧密结合中国本土实际的公司金融学研究,不仅可以直接面向市场,更对中国金融改革与金融市场的规范化发展,具有重要意义。

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